Turkrating Kurumsal Şirket Derecelendirme Metodolojisi (KŞDM), Turkrating’in Finansal Kuruluşlar dışında kullandığı en kapsamlı ana kredi derecelendirme metodolojisidir. Ana şirket metodolojimizin çerçevesine çok geniş sayıda ve sektörde kuruluş girebilmekte olup, Turkrating, zamanla, yeni edinilen müşteri portföyü, bilgi ve deneyimlere göre, bu ana metodoloji şemsiyesi altında alt modeller geliştirmektedir.

Turkrating’in Gayrimenkul Geliştirme ve İnşaat-Konut Şirketleri Modeli, temelde Kurumsal Şirket Derecelendirme Metodolojisine dayanmakla birlikte sektörün dinamiklerine göre bazı kriterlerde farklılaşmaktadır. Gayrimenkul Geliştirme ve İnşaat-Konut şirketleri için bu sektörün ayırt edici özellikleri dikkate alınarak geliştirilen modelimizde, KŞDM’den farklı olan kriterler aşağıda açıklanmaktadır. Değişmeyen kısımlarda dikkate aldığımız kriterler ana şirket metodolojimizin temel esaslarına uygun olarak değerlendirilecektir. Derecelendirmemizde bakış açımıza ve analizimize dayanak oluşturan niteliksel (Kalitatif) ve niceliksel (Kantitatif) ana faktörler aynı kalırken, bu ana başlıklar altında değerlendirdiğimiz iş riski, yönetim ve finansal analiz başlıklarında farklılaşmalar oluşabilmektedir.

1. KALİTATİF FAKTÖRLER

1. 1. İş Riski

İş Riski ana başlığı, Ülke Riski, Sektör Riski ve Rekabet Konumu alt başlıkları altında incelenir. Ülke ve sektör riskleri şirketin içinde bulunduğu ortamın değerlendirilmesi ile ilgilidir. Rekabet konumu ise şirketin bizzat kendi performansını ölçümlemeyi amaçlar.

      1.1.1. Ülke ve Sektör Riskleri

Ülkede ekonomik büyüme tercihleri zaman zaman farklı sektörlerin ön plana çıkmasına sebep olmaktadır. Genel olarak inşaat ve özelde gayrimenkul sektörü ülkemizde bu şekilde değerlendirilmesi gereken sektörlerden biridir. Ancak, ekonomik politikalar ve konjonktürel gelişmelerin sonucunda oluşan güven eksikliği, talep yetersizliği, maliyet artışları, yüksek faizler, kur artışları ve yasal çerçevenin yetersizliği gibi faktörlerde temel değişiklikler sektörü önemli ölçüde etkileyebilmektedir. Sektörde satış fiyatları ve talep, siyasal istikrar ve ekonomik gelişmelere oldukça duyarlıdır. Yüksek ekonomik büyüme trendine sahip pazarlar, uzun dönemler boyunca emlak satışlarında yüksek büyüme ile karakterize edilir, sürdürülebilir yüksek ekonomik büyüme oranları ve yaşam standartlarında iyileştirmeler, devam eden kentleşme ve güçlü talep ile desteklenmiştir. Bu pazarlarda faaliyet gösteren şirketler, büyümelerini finanse etmek için borçlanma eğiliminde olduklarından Gelirlerinde yüksek bir büyüme elde ederken, borçlanmaları da artacaktır.

Sektöre girişin göreceli olarak kolay olduğu Gayrimenkul Geliştirme ve İnşaat-Konut Sektöründe sektörün kar marjı ve büyüme trendleri belirleyici kriterler olarak ortaya çıkmaktadır. Bu sektörde ikame ürün ve dönemsellik kriterlerinin önemi göreceli olarak zayıf olduğu için değerlendirme kapsamından çıkarılmıştır. Sistemik risk kapsamında sektörü etkileyen diğer bir faktör de belirli bir düzenleyici yapı yerine bu sektörde uygulanan hükümet politikalarıdır. Konu olan sektörde devletin, vergi, teşvik, iskân ve imar ile ilgili düzenlemeleri, kendi kurumları üzerinden (TOKİ gibi) konut arzı üzerindeki etkisi sektördeki talepleri ve fiyatları etkilemektedir. Bu nedenle Hükümetin sektör üzerindeki politikaları detaylı olarak incelenmektedir.

1.1.2. Şirketin Rekabet Durumu

Bu başlık altında, şirketin pozisyonunun geniş bir değerlendirmesi ile iş ve satın alma stratejileri, ürün karması, coğrafi çeşitlilik ve yürütme yeteneğini içeren hususlar değerlendirilir. Güçlü uygulama, ihtiyatlı iş görme ve satın alma stratejilerine sahip olan şirketler daha yüksek operasyonel kar ve nakit akışı istikrarına sahip olma eğilimindedir. Bu da piyasanın gerileme dönemlerinde şirketlerin piyasanın dalgalanmalarına karşı dirençli olma yeteneklerini güçlendirir. Bu sektörde söz konusu kriterler çerçevesinde şirketlerin Rekabet Durumunun göreceli önemi dikkate alındığında rekabet durumunun analizi daha önemli hale gelmektedir. Bu sektörde rekabet durumu analizi yapılırken aşağıdaki konulara dikkat edilir.

• Ölçek Piyasa Payı, birçok pazarda en büyük ve lider oyuncular arasında olmak, vasıflı taşeronlara ve banka finansmanına erişim, arazi anlaşmaları arasında ilk tercih, daha fazla satın alma ve fiyatlandırma gücü ve finansal ve operasyonel kriz sırasında esneklik sağlayabilir.
• Bu sektörde belirli markaların geçmiş dönemdeki başarılı projeleri ve iş bitirmesi, yeni projelerin başlangıçlarında ve satışlarında müşterilere sağladığı hem kalite algısı hem de projenin zamanında tamamlanacağı güveni sayesinde, pazarın daralma yaşadığı dönemlerde dahi pozitif olarak ayrıştırarak rekabette avantaj sağlamaktadır. Bu nedenle analizimizde “Marka Değeri ve Gücü” ayrıca değerlendirilmektedir.
• Geniş coğrafi çeşitlilik aynı zamanda şirketlerin yerel ekonomik ve düzenleyici risklerine maruz kalma ihtimalinin azaltılmasına yardımcı olan bir faktördür.
• Projelerin Çeşitliliği analizinde amaç şirketin farklı segment ve pazara yönelik  (örneğin sadece yüksek gelir veya orta gelir grubuna yönelik konut, sadece ticari alan) projelere ağırlık vererek o segmentte meydana gelecek daralmalardaki risklerini dağıtmasıdır.
• Proje geliştirme ve Uygulamadaki Başarısı, hem projelerin konum, içerik ve fiyat açısından hem müşteriler tarafından ilgi görmesi, hem de proje hazırlanırken finansman da dâhil olmak üzere maliyetlerin doğru bir biçimde hesaplanmış olması ve doğru uygulanması rekabet açısından önem arz etmektedir. Ayrıca yetişmiş insan ve know-how gibi unsurlara sahip olmak, proje hazırlık çalışmalardan itibaren projenin tamamlanmasına kadar şirkete rekabet konusunda üstünlük sağlamaktadır.
• Şirketin faaliyet geçmişinin (Track Record) analizinde şirketin devam eden yasal durumlarının da takip edilmesini gerektirir. İmar-İskan, inşaatın projeye uymaması vb sorunlar ve bu konuda devam eden davalar, ileride şirketi maddi olarak zor durumda bırakabilir.
• Devam Eden Projelerden Beklenen Karlılık analizinde Şirket’in devam eden projeler tablosundaki verilerden faydalanarak, projenin, planlamanın doğru yapılıp yapılmadığı, harcama durumu verimliliği ölçülecek ve o açıdan değerlendirilecektir.
• Rehin/İpoteksiz Varlıkların büyüklüğünün analizinde şirketlerin tamamlanmış stoklarının ve yatırım amaçlı gayrimenkullerinin ne kadarının proje finansman kredileri ya da işletme sermayesi ihtiyacı için kullanılan krediler nedeniyle ipotek/rehin altına alındığı incelenir. Söz konusu takyidatların bulunduğu varlıkların satışlarında, bağlı olan kredinin anapara ve faiz maliyetleri satış fiyatından düşülür ve bu maliyetler sonrası kalan para Şirket’in kullanımına sunulur. Rehin ve ipotek bulunmayan varlıkların yüksek seviyede olması, şirkete hem maliyet hem de likidite konusunda büyük avantaj sağlamaktadır.

1.2. Ortaklık Yapısı/Yönetim/Kurumsal Yönetim/Risk Yönetimi

Bu başlık altında değerlendirilen kriterler KŞDM ile aynı olup, ortaklık yapısı, yönetim, kurumsal yönetim ve risk yönetimi başlıkları altında iş modelini dikkate alarak incelenmektedir.

2.   KANTİTATİF FAKTÖRLER

2.1.   Finansal Risk Analizi

Finansal risk analizi ağırlıklı olarak sayısal verilerin değerlendirildiği bölümdür. Finansal riskler Gayrimenkul Geliştirme ve İnşaat-Konut Şirketleri Modelinde; Karlılık, Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi, Sermaye Yapısı ve Finansal Esneklik ve Likidite olmak üzere dört alt başlık altında incelenmektedir.

2.1.1. Karlılık

Karlılık, işin modelinin başarısının ve yönetimin etkinliğinin ve aynı zamanda şirketin operasyonları ve iş büyümesini destekleme yeteneğinin göstergesidir. Gayrimenkul geliştirme ve konut yapımı alanında teknolojik yenilik çok hızlı gelişen ve sıkça rastlanan bir durum değildir. Maliyetlerini düşürmek ve satın alma ölçek ekonomilerini arttırabilmek için, bazı şirketler farklı malzeme kullanımları  ve inşa süreçleri ile kendilerini farklılaştırmaya çalışırken, bazıları ise ürün tasarımlarını ve malzeme kullanımlarını giderek daha standart hale getirmeye çalışmaktadırlar. Karlılık bu çabaların başarısının bir göstergesidir. Bu sektörde finansal giderler proje maliyetlerinin vazgeçilmez bir parçasıdır. Projenin planlanmasından uygulanmasına, lansman sürecinden satış performansına kadar tüm süreç ele alınmalı ve bu süreçte katlanılan finansal maliyetler de projelerin getirisinde dikkate alınmalıdır. Sektörde duran varlık yatırımı (özellikle gayrimenkul yatırımları) büyük miktarda yapılmaktadır. Arazi maliyetleri de faaliyetin bir parçası olduğu için amortisman ve yıpranma paylarının elimine edilmediği karlılık marjı değerlendirmede daha aydınlatıcı olacaktır.

Gayrimenkul Geliştirme Sektöründe Karlılık analizinde kullanılan belli başlı rasyolar;

• Gayrimenkul satış gelirleri istikrarı
• Net Karda istikrar
• Aktiflerin Getirisi
• Öz Kaynak Getirisi
• EBITDA Marjı
• EBIT Marjı

2.1.2. Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi

Gelirlerin borçlarla ilişkisinin değerlendirilebilmesi, yüksek büyüme gösteren pazarlarda emlak geliştiricileri tarafından kaldıraç kullanımının yararlı bir göstergesidir. Gayrimenkul geliştiricileri yüksek büyüme oranlarına sahip piyasalarda hızlı büyümelerini finanse etmek için yoğun şekilde borç kullanma eğilimindedir ve kapitalizasyon oranları, göreceli kredi riskini ayırt etmede daha az faydalıdır. Sürekli gelişen pazarlarda, gelir-borç oranı ile bir emlak şirketinin işi büyütme planını uygulamak için kaldıracı etkin bir şekilde kullanıp kullanamayacağına dair fikir sahibi olunabilir.

Gayrimenkul Geliştirme Sektöründe Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi analizinde kullanılan belli başlı rasyolar;

• Faiz Karşılama (EBIT ve EBITDA)
• Faaliyetlerden Sağlanan Nakit/Finansal Borç
• Finansal Borç / EBITDA
• Serbest Nakit Akışı/ Finansal Borç
• Faaliyetlerden Sağlanan Nakit/Faiz Gideri
• Faaliyetlerden Sağlanan Nakit/Yatırım Harcamaları

2.1.3. Sermaye Yapısı

Bazı konut inşa ve gayrimenkul geliştirme şirketleri genel olarak bir aile veya hakim hissedar grubu tarafından kontrol edilir. Hakim hissedarlar, mali politikalar üzerinde önemli etkiye sahip olduğu için borç kaldıracı kullanma iştahı önemli bir değerlendirme noktasıdır. Bu sektördeki aile tarafından kontrol edilen şirketler riske daha toleranslı olabilir, ancak aynı zamanda mülkiyet birbirini izleyen nesiller boyunca ilerlerken veya geçerken finansal politikalarda değişikliklere tabidir. Bu sektördeki özel sermaye sahipleri genellikle finansal yönelimlidir ve borç kaldıracı kullanma eğiliminde agresiftirler. Özellikle sektörel daralmaların yaşandığı dönemlerde özkaynakların gücü ve ortakların destekleme gücü oldukça önemli bir unsur olmaktadır.  Bu sektörde faaliyet gösteren şirketler yüksek tutarlı gayrimenkul yatırımı yapmakla birlikte diğer sektörlere nazaran çok daha uzun sürede tamamlanan bir üretim sürecine sahiptir. Arsa, arazi, vb. satın alma maliyetleri ile maliyetlerle birlikte üretim sürecindeki işçilik, malzeme vb. maliyetlerin de eklenmesi sonucunda toplamda çok yüksek seviyelere ulaşan üretim maliyetleri ağırlıklı olarak banka kredileriyle finanse edilmektedir. Bununla birlikte söz konusu kredilerin teminatı olarak üzerinde üretimin gerçekleştirildiği arsa/arazi ve üretilen bağımsız bölümler üzerinde ipotek/rehin bulunmaktadır.

Gayrimenkul Geliştirme Sektöründe Sermaye Yapısı analizinde kullanılan belli başlı rasyolar ;

• Finansal Borçlar / Özkaynak
• KV Finansal Borçlar / Özkaynak
• Özkaynak/Aktifler
• Toplam Yükümlülükler / Özkaynak
• (Stoklar+Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller-Alınan Avanslar)/Özkaynak

2.1.4. Finansal Esneklik ve Likidite

Likidite, derecelendirmeler için kritik öneme sahip olan bir husustur. Diğer koşulların eşit olduğu ve benzer krediye sahip iki şirket arasında ayrım yapılmasında önemli bir etkiye sahiptir. Derecelendirme analizi esas itibariyle temerrüt riskini büyüten çok zayıf likidite yapısından etkilenir. Bu nedenle likidite gücünü etkileyen bir faktör olarak finansal esneklik yapısının incelenmesi önem arz etmektedir.

Gayrimenkul Geliştirme Sektöründe Finansal Esneklik ve Likidite analizinde kullanılan belli başlı rasyolar;

• Nakit Oran
• Cari Oran
• İşletme Sermayesi / Aktif
• Stok Devir Süresi