Turkrating Kurumsal Şirket Derecelendirme Metodolojisi (KŞDM), Turkrating’in Finansal Kuruluşlar dışında kullandığı en kapsamlı ana kredi derecelendirme metodolojisidir. Ana şirket metodolojimizin çerçevesine çok geniş sayıda ve sektörde kuruluş girebilmekte olup, Turkrating, zamanla, yeni edinilen müşteri portföyü, bilgi ve deneyimlere göre, bu ana metodoloji şemsiyesi altında alt modeller geliştirmektedir. Turkrating’in Holding Şirketleri Modeli, temelde Kurumsal Şirket Derecelendirme Metodolojisine dayanmakla birlikte sektörün dinamiklerine göre bazı kriterlerde farklılaşmaktadır. Holding şirketleri için bu sektörün ayırt edici özellikleri dikkate alınarak geliştirilen modelimizde, KŞDM’den farklı olan kriterler aşağıda açıklanmaktadır. Değişmeyen kısımlarda dikkate aldığımız kriterler ana şirket metodolojimizin temel esaslarına uygun olarak değerlendirilecektir. Derecelendirmemizde bakış açımıza ve analizimize dayanak oluşturan niteliksel (Kalitatif) ve niceliksel (Kantitatif) ana faktörler aynı kalırken, bu ana başlıklar altında değerlendirdiğimiz iş riski, yönetim ve finansal analiz başlıklarında farklılaşmalar oluşabilmektedir.                                        

Öncelikle belirtmek gerekir ki; ülkemizde Holding ünvanlıyla faaliyet gösteren ancak oldukça ayırt edici özellikleri bulunan iki çeşit yapı bulunmaktadır. “Yatırım Holding” yapısında bulunan şirketler, birden fazla sektörde faaliyet gösteren şirketlerin hisselerinin azınlığı veya çoğunluğuna sahip olarak bir yatırım portföyü oluşturan ve bunun sonucu olarak bir finansal yatırımcı hüviyeti kazanan şirketlerdir. Yatırım Holding yapısına sahip şirketlerin amacı; yatırım yapmış olduğu varlıkların bir süre sonrasındaki değer artışlarından kar elde etmektir. 

 Bir diğer yapı ise “ Şirketler Topluluğu” biçiminde faaliyet gösteren Holdinglerdir. Bu yapı Yatırım Holding yapısı kadar sık görünmekle birlikte, ülkemizde şirketler topluluğu olarak faaliyetini sürdüren pek çok şirket bulunmaktadır. Şirketler topluluğu yapısının en üstünde, belirli bir faaliyet kolunda aktif olan ve faaliyetleri sonucunda satış geliri, kar, finansal borç vb. finansal sonuçlar elde eden bir şirket bulunmaktadır. Bu şirket aynı zamanda kendi faaliyet gösterdiği sektörün dışında ve ilişkisi olmayan bir sektörde ve /veya sektörlerde yer alan birden fazla şirkete azınlık veya çoğunluk yapıyla ortak olarak faaliyetlerini sürdürmektedir.  Böylece şirketler topluluğu yapısının en tepesindeki şirket hem kendi ana faaliyetlerinden, hem de yatırım yapılan diğer sektör şirketlerinden bir finansal döngü oluşturmaktadır.

Yaptığımız araştırmalar sonucunda edindiğimiz tecrübelere istinaden; genel kurumsal şirket yapılanmasından oldukça farklı olan bu iki yapının değerlendirilmesinde farklı bir yaklaşım kullanılması gerektiği düşünülmektedir. Bu nedenle Yatırım Holding ve Şirketler Topluluğu yapısındaki şirketleri daha isabetli şekilde değerlendirmek amacıyla yeni bir Holding Şirketleri Modeli oluşturulmuştur.

1.   KALİTATİF FAKTÖRLER

Kalitatif faktörler, derecelendirmede standart mali analizlerde kullanılan finansal tablo verilerinin dışında, şirketin borç ödeme gücünü doğrudan veya dolaylı etkileyen, entelektüel sermayesi, kurumsal yönetimi, iş modelleri gibi sektöründe ve işkolunda rekabette tutunma gücünü etkileyen unsurları ölçümlemeyi hedefler. Holding yapısındaki şirketlerin ana amacı sahip oldukları kaynakları, yüksek kar elde edebilecekleri yatırımlara yönlendirmek ve belirli bir oranda kar elde etmektedir. Bu yatırımlar konjonktürel olarak kısa vadeli likit yatırımlar olabileceği gibi, piyasa değerinin yükseleceği düşünülen bir şirketin hisselerine belirli oranda yatırım yapmak da olabilir. Bunların dışında, stratejik öneme sahip olduğu düşünülen bir sektörde yeni bir şirket kurarak, yatırım yapılan şirketin belirli bir piyasa fiyatına ulaştığında satışının yapılarak kar elde etme politikası da oluşturulabilir. Yatırım yapılan varlıklardan bir dönem içerisinde gelir elde edilebildiği gibi, karın şirket gelir tablosuna yansıması orta ve uzun vadeyi de bulabilir. Bunun sonucunda holding yapısındaki şirketlerin finansal analizi yapıldığında, borçlanma ve karlılık oranlarında dönemler arasında yüksek düzeyde dalgalanma yaşanmaktadır. Yapısal olarak meydana gelen bu farklılık nedeniyle, bu sektör şirketlerinin değerlendirmesinde kalitatif özellikler ön plana çıkmaktadır. Kalitatif faktörler İş Riski ve Yönetim / Hisse Yapısı / Kurumsal Yönetim başlıkları altında incelenir.

1.1.   İş Riski

Bu başlıklardan ilk ikisi Şirketin içinde bulunduğu ortamın değerlendirilmesi ile ilgilidir. Rekabet konumu ise şirketin bizzat kendi performansını ölçümlemeyi amaçlar.

1.1.1   Ülke Riski

Holding şirketlerinin yatırım stratejilerini mevcut ekonomik ve politik koşullarda oluşturdukları ve uyguladıkları dikkate alınarak ülke riski daha az etkili olabilmektedir.

1.1.2.   Yatırım Stratejileri

Yatırım Holding ve Şirketler Topluluğu yapısında bulunan şirketler birden fazla sektörde faaliyet gösteren şirketlere yaptıkları yatırımlarla bir yatırım portföyü oluşturmaktadır. Bu yatırımlar holding şirketinin iştirak oranına göre tam konsolidasyon kapsamında olabileceği gibi, finansal yatırım ya da özkaynak yöntemiyle değerlendirilen varlık olarak da finansal tablolarda yer almaktadır. Yatırım Portföyü derecelendirilecek holdingin ana varlığı olup ayrı değerlendirilmelidir. Söz konusu varlıkların sektör riskleri ayrı bir başlıkta değerlendirilecektir.

Holdinglerin yatırım stratejileri, faaliyetlerinin başarısı için önemli bir unsurdur. Yatırım politikalarının şeffaf, açıklanabilir ve uygulanabilir olması, şirketin ekonomik şartların gidişatına göre karar verme ve uygulamaya geçmedeki etkinliği bu başlıkta incelenmektedir. Ayrıca ülke ekonomisinde meydana gelecek olumlu veya olumsuz gelişmelerin sinyallerini önceden algılayabilme becerisi, yatırım portföyünde yapılacak değişikliklerin kararlaştırılmasında büyük öneme sahip olup ayrıca puanlanmaktadır. Holding’in geçmiş yatırımlarından elde ettiği başarı veya başarısızlıklar yatırım stratejilerinin ne kadar doğru bir biçimde uygulandığının bir göstergesi olup, track record maddesiyle ayrıca puanlanmaktadır.

1.1.3.   Varlık Kalitesi

Holding yapısındaki şirketler, üretim, ticaret, hizmet vb. sektörlerde yer alan şirketler gibi kendi aralarında bir rekabette yer almamaktadır. Bununla birlikte, iştirak ettikleri şirketler, faaliyet gösterdikleri sektör özelinde rekabet içerisinde bulunmaktadır. Holding şirketlerinin kendi içlerindeki en ayrıştırıcı unsur, yatırım yapmış oldukları varlıkların kalite düzeyleridir. Gerek iştirak etikleri şirketlerin yapısı ve gücü, gerekse likit yatırımlarındaki pozisyonları Holding’in temel gücünü oluşturan unsurlar olacaktır. Bu bölümde Holding’in yatırım yapmış olduğu şirketlerin rekabetteki konumu da varlık kalitesinin değerlendirmesinde ayrıca bir başlık olarak yer almaktadır.

• Varlıkların karlılıkları, bunların satışı sırasında elde edilecek gelirlerin yüksekliği için önemli bir etken olmakla birlikte, Holding’e sağlayacağı nakit akışı ve özkaynakların kuvvetlendirilmesi açısından ayrıca önemlidir. Bununla birlikte, karlı olmayan bir şirket, sahip olduğu gayrimenkul, üretim tesisi, belirli bir süre sonucunda elde edeceği nakit girişi gibi unsurların etkileri nedeniyle halen yüksek değerli olabilir. Halka açık olan şirketlere yapılan hisse yatırımların değerleri borsa fiyatlarıyla ölçülebilir. Halka açık olmayan şirketlerin özkaynak değeri ise varlık kalitesinin ölçümünde önemli bir unsurdur. Bu nedenle Varlıkların Piyasa/Özkaynak analizi yapılmaktadır.
• Karlı bir şirkete yapılan yatırım, bu şirketin satışı sırasında piyasa değerini yükselten bir unsur olacaktır. Ayrıca karlı bir yatırım portföyü, temettü dağıtılması durumunda holdinge nakit akışı sağlayan başka bir etkendir. Bununla birlikte holding, ekonomik koşulların öngörülemez olduğu koşullarda daha likit varlıklara yatırım yapıp buradan da kar ve nakit akışı elde edebilmektedir. Varlıkların karlılıkları holding şirketlerinin mali yapıları için önemli bir etkendir.
• Yatırım portföyünde bulunan şirketlerin faaliyet kollarının çeşitliliği, belirli sektörlerin olumsuzluk yaşadığı ekonomik koşullarda, yatırım portföyünün değerini ve kalitesini koruması için önemli bir unsurdur.
• Varlıkların Coğrafi Çeşitliliği de bölgesel sorunlardan portföyün en düşük seviyede etkilenmesini sağlayacaktır.
• Varlıkların Rekabetteki Konumu, yatırım yapılan şirketlerin faaliyet gösterdiği sektörde rekabet üstünlüğünün olması halinde, varlıkların değerini ve kalitesini yükselten bir etkiye sahiptir.
• Bir sektör, ülke geneli için veya o günkü ekonomik koşullar için stratejik öneme sahip olabilir. Bu sektörlere yapılan yatırımlar portföy kalitesini arttıracaktır. Bununla birlikte durgunluk yaşayan bir sektöre yapılmış yüksek bir yatırım, holdingin varlık kalitesini bozacaktır. Bu yaklaşım sonucunda “Varlıkların Ait Olduğu Sektörlerin Durumu ve Önemi” ayrıca analiz edilmektedir.
• Holdingler kar fırsatı gördükleri varlıklara yatırım yaparlar. Bu yatırımın gerçekleşmesi için holdingin belirli bir likidite düzeyine sahip olması gerekir. Bununla birlikte, varlık portföyü özkaynak değeri yüksek, karlı şirketlerden oluşabilir. Ancak bu şirkeler yüksek piyasa değerine karşın kolay bir biçimde alıcı bulamayabilirler. Yeni ve yüksek karlı bir yatırım fırsatı, elde bulunan varlıkların istenilen değerde nakde çevrilemediği için kaybedilebilir. Var olan yatırım portföyünün hali hazırda alıcısı olan ve piyasa değerini ödemeye razı potansiyel alıcılara sahip olması varlık kalitesi için önemli bir unsurdur. Bu nedenle varlık kalitesi bölümünde “Varlıkların Nakde Çevrilme Düzeyi” de analiz edilmektedir.

1.2.        Ortaklık Yapısı/Yönetim/Kurumsal Yönetim

Bu başlık altında değerlendirilen kriterler KŞDM ile aynı olup, bu başlığın ağırlığı %10’a düşürülmüştür.

2.   KANTİTATİF FAKTÖRLER

Finansal riskin değerlendirilmesinde kullanılan temel faktörler şirketlerin geçmiş yıllarda gösterdiği karlılık, nakit akımlarının istikrarı ve borç ödeme gücü, sermaye yapısı ile finansal esneklik ve likidite gibi faktörlerdir. Şirket yönetiminin risk algısı, riskleri nasıl tanımladığı ve yönettiği de aynı derecede önem taşımaktadır. Kantitatif kriterlerle ölçümlenen şirketin finansal riskleri, sektör, piyasa ve ülke etkisi ile faaliyet bütününün, şirketin finansal ve operasyonel stratejileriyle nasıl sonuçlandığının incelenmesine ve şirketin finansallarından elde edilen mali analizlere dayanır.

2.1.   Finansal Risk Analizi

Finansal risk analizi ağırlıklı olarak sayısal verilerin değerlendirildiği bölümdür. Finansal riskler Holding Şirketleri Modelinde; Karlılık, Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi, Sermaye Yapısı ve Finansal Esneklik ve Likidite olmak üzere dört alt başlık altında incelenmektedir.

2.1.1.   Karlılık

Holdingler genellikle uzun vadeli yatırımlar yapmakta olup, yatırımlarının başlangıç dönemlerinde karlılıkları dalgalı bir seyir izleyebilir. Mevcut yatırım portföyünün karlılığı kalitatif bir faktör olup metodolojimizde ayrıca değerlendirilmektedir. Yatırım Holding yapısındaki şirketler, diğer sektörlerde olduğu gibi belirli bir satış hasılatı, elde etmezler. Bununla birlikte Şirketler Topluluğu yapısındaki şirketlerin iştirak ettiği yatırımların hasılatı ve karlılıkları, iştirak oranlarına göre gelir tablosunda yer almaktadır. Ancak, varlık portföyünün satış gelirleri, gelir tablosunun farklı kalemlerinde yer alabileceği gibi bu satışlar önceki bölümlerde de bahsedildiği üzere orta ve uzun vadede olabilir. Holding şirketlerinin asıl kar kaynakları yatırım faaliyetlerinden elde ettiği gelirler ve finansal yatırımlarından sağladığı karlardır.

Karlılık analizinde kullanılan belli başlı rasyolar;

• Yatırımlardan Elde Edilen Gelirlerde İstikrar
• Aktiflerin Getirisi
• Öz Kaynak Getirisi
• Net Kar İstikrarı

2.1.2.     Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi

Şirketler topluluğu yapısındaki Holdingler konsolide olarak nakit akışı sağlamaktadır. Ancak, Yatırım Holdinglerin gelir tablolarında yer alan her kalem nakit girişi veya çıkışı sağlamaz. “Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımların Karlarından Paylar” kalemi, yatırım yapılan şirketlerin karlılığının yatırım holding finansallarına kaydi olarak yansımasıdır. Ayrıca bazı yatırımların yeniden değerlemesi holdingin karlılığını arttırıyorsa da nakit girişi yaşanmaz. Holding’in yatırımlarını finanse etmek için yapmış olduğu finansal borçların faiz giderlerini faaliyetlerinden elde ettiği nakit akışıyla ödeyebilme gücü, holding şirketleri için daha da önemlidir.

Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi analizinde kullanılan rasyolar;

• Faiz Öncesi Kar / Finansal Borç
• Faaliyetlerden Sağlanan Nakit/Finansal Borç
• Serbest Nakit Akışı/ Finansal Borç
• Faaliyetlerden Sağlanan Nakit/Faiz Gideri
• Faaliyetlerden Sağlanan nakit/Yatırım Harcamaları

2.1.3.  Sermaye Yapısı

Sermaye Yapısı analizinde kullanılan rasyolar;

• Finansal Borçlar / Özkaynak
• KV Finansal Borçlar / Kapitalizasyon
• Finansal Borçlar / Kapitalizasyon
• Toplam Yükümlülükler / Özkaynak
• Özkaynak / Aktif

2.1.4.  Finansal Esneklik ve Likidite

Likidite ve Finansal Esneklik Ölçümü için Kullanılan Temel Rasyolar,

• Nakit Oran
• Cari Oran
• İşletme Sermayesi / Aktif