İNŞAAT TAAHHÜT ŞİRKETLERİ METODOLOJİSİ

Turkrating Kurumsal Şirket Derecelendirme Metodolojisi (KŞDM), Turkrating’in Finansal Kuruluşlar dışında kullandığı en kapsamlı ana kredi derecelendirme metodolojisidir. Ana şirket metodolojimizin çerçevesine çok geniş sayıda ve sektörde kuruluş girebilmekte olup, Turkrating, zamanla, yeni edinilen müşteri portföyü, bilgi ve deneyimlere göre, bu ana metodoloji şemsiyesi altında alt modeller geliştirmektedir.

İnşaat- Taahhüt modelindeki şirketler, genel yüklenicileri veya alt yüklenicileri içerir. Bu şirketlerin yarattıkları nakit akımları ve gelirleri  (1) sivil altyapı (tüneller, yollar, köprüler, limanlar) (2) endüstriyel altyapı (üretim tesisleri, enerji üretim tesisleri, petrol ve gaz işleme tesisleri) ve (3) ticari amaçlı binalar (ofisler, depolar) veya kamu amaçlı binaların(okullar, hastaneler, hükümet binaları) inşaat faaliyetlerinden kaynaklanmaktadır.

İnşaat Taahhüt şirketleri için bu sektörün ayırt edici özellikleri dikkate alınarak geliştirilen modelimizde KŞDM’den, farklı olarak eklenen ve/veya çıkartılan kriterler aşağıda açıklanmıştır. Değişmeyen kısımlarda dikkate aldığımız kriterler ana şirket metodolojimizin temel esaslarına uygun olarak değerlendirilecektir. Derecelendirmemizde bakış açımıza ve analizimize dayanak oluşturan niteliksel (Kalitatif) ve niceliksel (Kantitatif) ana faktörler aynı kalırken, bu ana başlıklar altında değerlendirdiğimiz iş riski, yönetim ve finansal analiz başlıklarında farklılaşmalar oluşabilmektedir.

  1. KALİTATİF FAKTÖRLER

1.1 İş Riski

İş Riski ana başlığı, Ülke Riski, Sektör Riski ve Rekabet Konumu alt başlıkları altında incelenir. Ülke ve sektör riskleri şirketin içinde bulunduğu ortamın değerlendirilmesi ile ilgilidir. Rekabet konumu ise şirketin bizzat kendi performansını ölçümlemeyi amaçlar.

1.1.1.   Ülke ve Sektör Riskleri

Ülke riski, faaliyet ortamını ve koşullarını etkilediğinden, derecelendirilen şirketlerin finansal durumları ve sürdürülebilirlikleri açısından, ülkenin politik ve ekonomik istikrarını ve gelişimini ele alır. Ekonomik büyüme trendleri özellikle devletin yatırımlarına bağımlı olan bu sektörde çok büyük önem arz etmektedir. Şirketlerin içinde bulunduğu sektörde rekabet, rakip firmaların sayısı ve gücü, rekabetin ne şekilde olduğu, potansiyel rakip firmalar ve rekabetin firmanın mali durumu ve büyüme olanakları üzerine bugünkü ve yakın gelecekteki olası etkileri değerlendirilir. Rakiplerin pazarda derecelendirilen şirketin önüne geçebilme, onun pazar payını alabilme olasılığının güçlü olması, negatif olarak değerlendirilir.

Sektör riskinin altında sektörün genelini kapsayan “ İhale Makamlarının Etkinliği“ analiz edilmektedir. Ülkemizde inşaat taahhüt işleri ağırlıklı olarak kamu kurumlarına yapılmaktadır. (Devlet kurumları, belediyeler vb.) Bu ihale makamlarına iş yapan firmalar  - ülkemizdeki hemen hemen her şirket bu tanıma uymaktadır- için hakkediş tahsilatlarının zamanında ve eksiksiz olarak hesaplanarak gerçekleştirilmesi, fiyat artışlarının (eskalasyon)  doğru ve adil bir biçimde yansıtılması önem arz etmektedir. Bu nedenle İhale Makamlarının Etkinliği bölümünün alt kriterleri Hakediş Ödemelerinde İstikrar ve Fiyat Farkı Uygulamalarında Etkinlik olarak belirlenmiştir.

1.1.2.   Şirketin Rekabet Durumu

Bu başlık altında, şirketin pozisyonunun geniş bir değerlendirmesi ile iş ve satın alma stratejileri, ürün karması, coğrafi çeşitlilik ve yürütme yeteneğini içeren hususlar değerlendirilir. Güçlü uygulama, ihtiyatlı iş ve satın alma stratejileri, dengeli ürün ve coğrafi çeşitliliğe sahip olan şirketler daha yüksek operasyonel ve nakit akışı istikrarına sahip olma eğilimindedir. Bu da piyasanın gerileme dönemlerinde şirketlerin piyasanın dalgalanmalarına karşı dirençli olma yeteneklerini güçlendirir.

  • Ölçek büyüklüğü bu sektörde faaliyet gösteren bir şirket için sermaye ve ekonomik  sıra dışı aşırı döngüleri bertaraf edebilme becerisinin, piyasadaki gücünün ve öneminin göstergesidir. Büyük inşaat şirketleri, tipik olarak çok çeşitli inşaat ihtiyaçlarını karşılayabilir. Geniş bir taşeron ağını sürdürebilme ve tahvil ihraçları dahil olmak üzere çeşitli finansman kaynaklarına erişim kabiliyeti sektörde temel rekabet avantajları sağlayan unsurlardır. Ülkemizde İ-T sektörü oldukça geniş çaplı ve farklı alt kollarda ve uluslararası çapta faaliyet göstermektedir. Burada Şirket’in ölçeğini belirlemek için devam eden iş büyüklüğü ve tamamlanan iş büyüklüğünün belirli kriterlere göre kıyaslanmasının daha doğru olduğunu düşünülmektedir. Tamamlanan iş büyüklüğü şirketin yeni ve büyük çaplı ihalelere katılabilmesi için ayrıca öneme sahiptir.
  • Kaynak Çeşitliliği yerine Uygulama Kolları ve İşveren Çeşitliliğini değerlendirmek bu sektör için daha uygun olacaktır. Burada amaç, şirketin farklı uygulama alanlarında (örneğin sadece bina veya yol inşaatları değil, atık su arıtma, enerji santrali, baraj vb. işleri) ve işverenlere ( sadece bir iki bakanlık veya belediye değil, özel şirketler, kamu kurumlarındaki çeşitlilik) iş yaparak tahsilat, yeni iş alma vb riskleri azaltmasıdır.
  • Teknoloji ve insan kaynakları konusunda yeterlilik kriterleri incelenmektedir. İ-T sektöründe makine teçhizat konularında teknolojik yeterlilik, maliyet avantajı sağlayarak verimliliği ve üstlenilen iş miktarını arttırmaktadır. Ayrıca yetişmiş insan ve know-how gibi unsurlara sahip olmak, ihale öncesi çalışmalardan itibaren projenin tamamlanmasına kadar şirkete rekabet konusunda üstünlük sağlamaktadır.
  • Track Record, burada şirketin eskiden ihale yasağı alıp almadığı ve piyasadaki repütasyonu ile geçmiş performansı incelenmektedir.
  • Projeye hazırlanma ve uygulama performansının yansıtılması açısından Devam Eden İşlerden Beklenen Karlılık bölümünde Şirket’in devam eden işler tablosundaki verilerden faydalanarak, ihaleleri hangi bedellerle aldığı, planlamanın doğru yapılıp yapılmadığı, harcama durumu verimliliği ölçülecek ve bu kriterler dikkate alınarak değerlendirilecektir.
  • Teminat yapısının çok önemli olduğu bu sektörde şirketlerin finans kurumları nezdinde kredibilitesi ön plana çıkmaktadır. İ-T şirketleri bankalar nezdinde bulunan kullanılabilir ve teminat şartları uygun teminat mektubu limitleri ile faaliyetlerini sürdürebilirler.  Bir ihale başvurusunda teklifin %3’ü kadar, ihaleyi alındığında ise %6 oranında teminat mektubu vermesi gerekmektedir. Ayrıca iş için avans da alınacaksa avans mektup oranı da ihale bedelinin %10’u na kadar çıkmaktadır. Bir İ-T şirketinin finans kurumları arasında muteber olup, yüksek limitlere sahip olması rekabet konusunda büyük avantaj sağlamaktadır.

 

1.2.    Ortaklık Yapısı/Yönetim/Kurumsal Yönetim

Bu başlık altında değerlendirilen kriterler KŞDM ile aynı olup, ortaklık yapısı, yönetim, kurumsal yönetim ve risk yönetimi başlıkları altında iş modelini dikkate alarak incelenmektedir.

 

2.   KANTİTATİF FAKTÖRLER

2.1Finansal Risk Analizi

Finansal risk analizi ağırlıklı olarak sayısal verilerin değerlendirildiği bölümdür. Finansal riskler İ-T  Şirketleri Modelinde; Karlılık, Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi, Sermaye Yapısı ve Finansal Esneklik ve Likidite olmak üzere dört alt başlık altında incelenmektedir.

2.1.1.   Karlılık

Bir şirketin beklenen geliri ve kar marjı istikrarı, teknik yeteneklerine, sektöre girişe engel yaratabilme yeteneğine ve başarılı proje yürütme geçmişine bağlıdır. Kar marjı istikrarı özellikle istikrarlı bir pazar payı kanıtıyla birleştirildiğinde tartışmasız sürdürülebilir rekabetin varlığının güçlü bir işaretidir. Bu sektörde büyüklük piyasa ve rekabet açısından geniş avantajlar sağlaması nedeniyle önemlidir. Gelir sürdürülebilirliği, bir şirketin kısa vadeli ekonomik bozulmalardan ne kadar korunduğunun değerlendirilmesini sağlar ve gelecekteki kazanç potansiyelinin bir göstergesidir. İnşaat taahhüt şirketlerinde teminat mektubu komisyonları iş modelinin vazgeçilmez bir unsurudur. İhaleye teklif verilirken finansman giderleri de hesaba katılarak maliyet çıkartılmalı ve teklifler bu bağlamda verilmelidir. İ-T şirketleri faaliyetleri gereği düşük miktarda ve oldukça kısa vadeli kredi kullanımlarında bulunurlar, kredi kullanımının artışı ise ağırlıklı olarak hak ediş tahsilatlarındaki gecikmeden veya şirketin düşük karlılığından kaynaklanmaktadır. Bu çerçevede, sektör şirketlerinin faiz, kur farkı gibi giderleri oldukça düşüktür. Bununla birlikte, yap-işlet- devret modeli ile iş alan şirketlerin ise proje finansman kredileri nedeniyle finansal borçları yüksek olabilir. Bu nedenle faiz ve kur farkı giderleri yüksek seviyede olacaktır. Ancak PPP projelerinde ağırlıklı olarak döviz kurlarına endeksli ödeme garantisi olması, bu projelerden gelecek yıllarda elde edilecek gelirin değerlenerek gelir tablosuna kur farkı geliri olarak aksetmesine neden olmaktadır.

Karlılık analizinde kullanılan belli başlı rasyolar;

  • Hasılat Büyüklüğü
  • Net Esas Faaliyet (İşletme) Kar Marjı
  • Aktiflerin Getirisi
  • Öz Kaynak Getirisi
  • EBITDA Marjı
  • Net Kar Marjı

 

2.1.2.   Nakit Yaratma Gücü ve Borç Ödeme Kapasitesi

Bu sektörde şirketlerin nakit yaratma gücü, yeni yatırımlar yapabilme, aşırı olumsuz iş döngülerini bertaraf edebilme ve beklenmeyen zorluklara direnebilme becerilerine ve yukarıda da belirttiğimiz gibi tahsilat güçlerine bağlıdır. Nakit akışı analizinde, Sektör gereği teminat mektubu komisyonları ve diğer masraflar çoğu zaman kredi faizlerinin üzerinde gerçekleştiğinden, teminat mektubu komisyonları sektör firmalarının başlıca finansman maliyetlerini oluşturmaktadır. Bu nedenle faiz giderleri ile ilgili tüm analizlerde sadece faiz giderleri değil teminat mektubu komisyon giderleri de dahil edilmiştir.

Nakit akımlarının eşleştirilmesinin yanı sıra aşağıdaki temel rasyolar kullanılır:

  • Faiz ve Komisyon Gideri Karşılama (EBIT ve EBITDA)
  • Faaliyetlerden Sağlanan Nakit/KV Finansal Borç
  • Finansal Borç / EBITDA
  • Serbest Nakit Akışı/ Finansal Borç
  • Faaliyetlerden Sağlanan Nakit/Faiz ve Komisyon Gideri

 

2.1.3.   Sermaye Yapısı

Taahhüt şirketleri üretim vb faaliyetlerde bulunan şirketlere göre daha düşük özkaynak ihtiyacı duymaktadır. Projelerde kiraladıkları makinalar teçhizatlar vb yöntemlerle işler yürütülebilmektedir. Ayrıca taahhüt işlerinde avans ödemeleri, iş ilerlemelerine bağlı olarak hakediş ödemeleri gibi tahsilatların olması özkaynak ihtiyacını azaltmaktadır. İnşaat Taahhüt sektöründe faaliyet gösteren şirketlerin genel olarak finansal borçlanma düzeyi diğer sektörlere nazaran oldukça düşük seviyede gerçekleşmesi nedeniyle, bu sektördeki sermaye yapısı değerlendirilmesinde ana metodolojide kullanılan Kapitilizasyon ( Özkaynaklar+ Finansal Borçlar)analizi kullanılmamaktadır.

Sermaye yapısı ve kaldıraç ölçümünde kullanılan temel rasyolar:

  • Finansal Borçlar / Özkaynak
  • KV Finansal Borçlar / Özkaynak
  • Özkaynak/Aktifler

 

2.1.4.   Finansal Esneklik ve Likidite

İnşaat Taahhüt sektöründe faaliyet gösteren şirketler, üretim veya ticaret ile iştigal eden firmalar gibi mali tablolarında yüksek tutarlı stok ve ticari alacaklar bulundurmazlar. Bu sektörde faaliyet gösteren şirketlerin nakit döngüsünün takibi, diğer sektörlerdeki şirketlerden farklı biçimde, iş bitirmelerini zamanında yapıp yapmadığı ve hakediş tahsilatlarının zamanında tahsil edilip edilmediğinin araştırılmasıyla sağlanabilir. Olası hakediş gecikmelerinin söz konusu olduğu durumlarda, şirketin borç ve yükümlülüklerini zamanında ve eksiksiz gerçekleştirebilmesi için, pozitif ve belirli düzeyde bir işletme sermayesine ihtiyaç duymaktadır.

Likidite ve Finansal Esneklik Ölçümünde Kullanılan Temel Rasyolar,

  • Nakit Oran
  • Cari Oran
  • İşletme Sermayesi / Aktif